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关注两座“大山”,降准降息升温—5 月金融数据点评

来源:国诚投资 作者:陈盛 2019-06-14 13:49:41


流动性整体较为充裕,结构性矛盾短期尚难解决


信贷平稳增加,居民中长贷仍是支撑


5月新增人民币贷款11800亿元,环比多增1600亿元。信贷数据基本符合预期,具体释放以下4个信号:

真人荷官1)新增信贷超越季节性,即较2018年同期多增300亿元,较近五年均值多1147亿元,整体来看流动性较为充裕。

2)居民中长贷连续4个月在4000亿元以上,5月新增居民中长贷4677亿元,同比多增754亿元,反映地产销售韧性仍强。居民短贷维持弱势,同比少增272亿元,与5月乘用车销量同比下降17.37%相印证,消费仍差。

3)企业短贷增量明显,中长贷仍低于季节性。5月新增企业短贷1209亿元,较近五年均值多增555亿元;新增企业中长贷2524亿元,较近五年均值少增541亿元。中长贷维持低位,反映实体企业资本开支需求仍较弱,叠加企业盈利尚未见底,后续制造业投资可能继续下滑。

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真人荷官4)票据可能继续消化存量,企业端加杠杆已经从依托票据转向依托企业短贷。5月表内票据贴现新增1132亿元,新增未贴现银行承兑汇票减少770亿元,继续反映银行承兑汇票从表外向表内的转化,预计消化部分未贴现票据的存量规模。此前我们提示跟踪信贷“票据高增-短贷企稳-中长贷企稳”的传导效果,现在大概率处于票据向企业短贷的转化,未来还需密切关注短贷是否能够企稳。

综上所述,我们认为5月信贷规模总体尚可,但结构性调整非一蹴而就,在企业盈利尚未显著好转的情况下,无节制地增加信贷只会加大杠杆,因此企业中长贷的企稳还需配合PPI回升和盈利企稳。从信贷结构来看,短期稳经济还需靠地产和基建,也即需要“宽财政”支持。

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社融增速再回升,但表外融资难言企稳


5月新增社会融资规模14000亿元,环比小幅多增408亿元,基本符合市场预期。具体看主要释放了以下3大信号:

真人荷官1)总量稳。低基数效应下社融存量增速再回升,新增社融规模亦超季节性。去年5月受资管新规影响,非标融资大幅收缩4214亿元,导致社融近腰斩,单月仅新增9518亿元。与之相比,今年5月新增社融同比多增4482亿元,较近五年均值多增2836亿元。在低基数效应下,三类口径社融存量增速均回升,新口径回升0.2个百分点至10.6%。

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2)非标尚未企稳,警惕同比好转的“假象”。5月新增委托贷款-631亿元、信托贷款-52亿元、未贴现银行承兑汇票-770亿元,合计表外融资减少1453亿元,较去年同期少减2762亿元。表外融资超季节性表现成为支撑社融同比改善的主因,但需要注意的是,由于去年受资管新规影响,表外大量收缩导致低基数,如果我们看年初以来表外融资的环比表现,表外企稳尚待时日。

真人荷官3)债券发行平淡,企业债券新增259亿元,地方专项债新增1251亿元,不过受低基数影响,这两项表现仍超季节性。这主要因为5月为企业债发行淡月,且去年地方债发行集中于下半年。往后看,预计随着企业债券季节性因素的消退和6-9月专项债发行的提速,债券发行量预计好转。截至5月31日,以财政部口径的1-5月累计发行新增一般债5998亿元,新增专项债8600亿元,合计发行新增地方政府债14598亿元。与限额相比,新增一般债剩余发行额为3302亿元,新增专项债剩余发行额为1.29万亿元,合计1.62万亿元。考虑到4月30日发布的《财政部关于做好地方政府债券发行工作的意见》要求“2019年6月底前完成提前下达新增债券额度的发行,争取在9月底前完成全年新增债券发行”,假设实际完成计划的90%,那么我们预计6-9月新增地方债月均发行规模约为3646亿元,其中专项债月均发行2900亿元。

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M1、M2反映企业现金流略有改善,积极财政将继续发力


5月M2同比8.5%,持平前值8.5%且高于去年同期的8.3%;M1同比3.4%,略高于前值2.9%。M1-M2剪刀差自2018年2月以来连续16个月为负,负缺口有所收窄。

存款结构方面,5月新增居民存款2417亿元,同比多增251亿元;新增企业存款1181亿元,同比多增1042亿元,企业现金流有所改善;新增非银机构存款409亿元,同比少增1735亿元,可能与风险偏好降低下理财、货基等赎回有关;新增财政存款4849亿元,同比多增987亿元,反映财政支出力度较4月下滑。维持此前判断,预计随着积极财政政策的进一步落地,财政存款有望整体低于去年水平,同时为M2的增长释放活力。


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关注两座“大山”的冲击,降准降息再成政策备选


与1-4月的大起大落相比,5月金融数据略显平淡,主因两大“不确定事件”(贸易摩擦和包商事件)影响还未充分显现到5月数据中。真人荷官往后看,贸易摩擦和破刚兑事件可能对6月流动性造成一定冲击,即关税拖累下中小企业贷款意愿可能更加低迷;同业存单发行尚在回暖过程中,市场风险偏好仍未显著回升,从而导致中小银行被动缩表,拖累信贷和社融。

对应到货币政策,央行和银保监会表示多措并举对冲风险事件的不利影响,6月货币将精准滴灌、延续宽松。6月9日银保监会答记者问表示包商银行资产负债平稳运行,中小银行总体风险完全可控;同日金融委办公室召开会议研究维护同业业务稳定,人民银行表示将保持金融市场流动性合理充裕,并对中小银行提供定向流动性支持。鉴于6月6日央行增量续做MLF5000亿元,同时5月的定向降准计划中包括6月17日再次下调县域农商行人民币存款准备金率1个百分点,6月降准预期短期有所降低。我们认为鉴于短期流动性冲击较大,6月又迎来资金面年中大考,央行仍可能窗口指导大行买入中小行的同业存单和二级债,并可能利用“OMO”和“TMLF”等组合释放流动性。

继续往后看,下调存款准备金率和下调存贷款基准利率也将成为政策备选项。真人荷官一方面,去年以来,我国已经6次降准并创设了定向中期借贷便利进行“定向降息”,可以说,我国货币政策基调总体上趋于宽松。另一方面,随着美联储降息通道打开(截至6月12日,联邦利率期货显示,美联储年内降息概率已超过90%,降息两次及以上的概率超过70%。因此,没有意外的话,美联储年内降息几成定局)。我国货币政策宽松的空间也就大了很多。中国人民银行行长日前也公开表示,我国政策还有很大空间,如果事态恶化,货币政策将有效应对,中国的利率、存款准备金率还具备充足的空间。具体到短期,鉴于6月份银行体系内有较大的流动性缺口,预计央行可能采取加大公开市场投放力度等手段确保市场平稳。

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